Bond Valuation: Part 2: Market Interest Rates (Ocenění dluhopisů: Část 2: Tržní úrokové sazby)

The first part of the series on Bond Valuation included the effects of creditworthiness of the issuer on the pricing of a bond. Let us now review how market interest rates influence the bond prices.

Generally, market interest rates do have a bigger impact on bonds of the “risk free” category, i.e. government bonds of countries with the highest investment grade ratings. These are, for example, the United States of America, Germany, the United Kingdom, Japan, and so on.

The generic rule says that increasing market interest rates do cause the prices of bonds to decrease, i.e. their yield to maturity is growing, and vice versa: decreasing market interests are causing increasing prices of bonds, i.e. their yield to maturity is decreasing. It is therefore obvious that the yield to maturity tends to correlate with the market interest rates. The correlation is obvious throughout the whole time range, i.e. the yield to maturity of a two year bond tends to be in line with two year market rate, ten years bonds with ten years market rates, etc.

Another generic rule says that the short term market interest rates, i.e. the market interest rates up to one year term, are being influenced by monetary policy of central banks. Longer interest rates are set more or less by the expectations of the market. Therefore, the bond markets are closely watching the moves and decisions of central banks. In terms of US dollars the markets are watching the statements and decisions of the US Fed; with regards to Euro the markets are watching the decisions of the European Central Bank, etc.

At the time of publishing of this post the US Fed has increased its key interest rate couple times during the last years, which has accordingly influenced the pricing of US government bonds (US Treasuries). The so-called Federal Funds Target Rate has been increasing since December 2015 from virtual zero up to today’s 2 % p.a. Hand in hand with the increasing Target Rate the yield of US Treasuries has been raising too. The yield of a US Treasury with the maturity of two years has been growing from around 0.2 % p.a. up to today’s 2.6 % p.a.

On the contrary the main interest rates maintained by the European Central Bank have decreased in the course of last couple years. The so-called Deposit Facility has been decreased from the year 2013 into minus levels, currently being held at -0.4 % p.a. This development has been driving German government bonds into minus yields. German government bonds with maturities of two years generated a yield of 0.3 % p.a. back in 2013. Along with the decreasing ECB’s deposit facility the yield of a two year’s German government bond decreased to today’s -0.65 % p.a. It is obvious that the ECB has caused an artificial market situation where the investors pay for the safety by holding short term German government bonds. Nevertheless, it can’t be expected that this situation will last forever. Once the ECB decides to start increasing its rates, then the yields of European bonds start to grow too.

Therefore, bond investors watch very closely the central banks' meetings and their decisions on further monetary policy steps.

************

Czech Version / Česká verze

Ocenění dluhopisů: Část 2: Tržní úrokové sazby

První část seriálu o ocenění dluhopisů byla na téma vlivu bonity (kvality) emitenta na cenu dluhopisu. Podívejme se nyní na to, jak ceny dluhopisů jsou ovlivňovány tržními úrokovými sazbami.

Obecně tržní úrokové sazby mají větší vliv na dluhopisy z kategorie tzv. „bezrizikových“, tedy převážně státní dluhopisy zemí s nejvyššími investičními „ratingovými“ hodnoceními. Těmi jsou například Spojené státy americké, Německo, Velká Británie, Japonsko, atd.

Základní pravidlo říká, že zvyšující se tržní úrokové sazby způsobují pokles cen dluhopisů, tedy růst jejich výnosů do splatnosti, a naopak snižující se tržní úrokové sazby způsobují růst cen dluhopisů, tedy pokles jejich výnosů do splatnosti. Je tedy zřejmé, že výnos do splatnosti má tendenci korelovat s vývojem tržních úrokových sazeb. Korelace je zřejmá ve všech časových horizontech, tedy výnos do splatnosti dvouletého dluhopisu má tendenci „kopírovat“ dvouletou tržní úrokovou sazbu, desetiletý dluhopis má tendenci „kopírovat“ vývoj desetileté úrokové sazby, atp.

Dalším základním pravidlem je, že krátkodobé tržní úrokové sazby, tedy úrokové sazby do zhruba jednoho roku, jsou ovlivňovány monetární politikou centrálních bank. Delší úrokové sazby jsou víceméně ovlivňovány očekáváními trhu. Proto dluhopisové trhy sledují velmi bedlivě jednání a rozhodnutí centrálních bank. V případě amerického dolaru trhy sledují výroky a rozhodnutí americké centrální banky „Fed“, ohledně eura trhy sledují rozhodnutí Evropské centrální banky, atd.

V čase publikování tohoto článku americký Fed zvýšil několikrát za posledních několik let svoji klíčovou úrokovou sazbu, což adekvátně ovlivnilo ocenění amerických státních dluhopisů. Klíčová sazba, tzv. Federal Funds Target Rate, byla od roku 2015 postupně zvyšována z virtuální nuly až k současné hodnotě zhruba 2 % p.a. Ruku v ruce se zvyšováním této klíčové úrokové sazby dochází k postupnému růstu výnosů amerických státních dluhopisů. Výnos do splatnosti amerického státního dluhopisu se splatností dvou let tak vzrostl z přibližně 0.2 % p.a. až k dnešním 2.6 % p.a.

Naproti tomu hlavní úrokové sazby stanovené Evropskou centrální bankou (ECB) byly snižovány v průběhu posledních několika let. Depozitní úroková sazba byla snižována od roku 2013 z nuly až do současných záporných úrovní, v současnosti je tato sazba držena na úrovni -0.4 % p.a. Tento vývoj způsobil pokles výnosů německých státních dluhopisů až do záporných hodnot. Dvouleté německé státní dluhopisy generovaly výnos do splatnosti na úrovni 0.3 % p.a. v roce 2013. Postupně se snižující se depozitní úrokovou sazbou se snížil výnos dvouletého německého státního dluhopisu až k dnešní úrovni -0.65 % p.a. Je zřejmé, že ECB vytvořila umělou tržní situaci, kdy investoři platí za bezpečí držením krátkodobých německých státních dluhopisů. Nicméně nelze očekávat, že tato situace bude trvat navždy. Jakmile se ECB rozhodne sazby opět zvyšovat, tak výnosy evropských dluhopisů začnou růst též.

Proto dluhopisoví investoři velmi bedlivě sledují jednání centrálních bank a jejich rozhodnutí ohledně dalších kroků směřování měnové politiky.