The Aspects of Trading Fixed Income (Aspekty obchodování s dluhopisy)

Bonds are traded in markets in percentage points of their nominal values. Whether in financial media, banks, or on stock exchanges, we can often see bond prices quoted as, for example, 101 %, 103.2 %, etc. Practically it means that one piece of a bond, which has, say, a nominal value of USD 1 000, can be really bought for USD 1 010 in case of a price of 101 %, or for USD 1 032 in case of a price of 103.2 %. Bond traders do speak their specific language. It can be heard, for example, something like: "I sell the nominal of a million dollars of bond XYZ for 101". It means he wants to sell, say, 1000 pieces of a bond with a nominal value of USD 1000 a piece for a price of 101 %, i.e. he expects to receive for the whole nominal a sum of USD 1 010 000.

Primary versus Secondary Market

A new bond issue is usually first offered by the issuer to big institutional investors within a so-called primary auction. By the primary auction the bond gets to the market. After the primary auction the bond starts trading in the so-called secondary market, i.e. on stock exchanges, or in the so-called OTC market. The abbreviation OTC stands for "over-the-counter". OTC is mainly meant to be the interbank market. Within the secondary market trading bonds are accessible to a broad range of investors from large institutions to individual investors, i.e. physical persons.

Accrued Interest

Bonds are paying regular interests, which are called coupons, and bond trading does not omit them in any way. In other words if an investor decides to sell a bond prior to its coupon payment, then the buyer would pay him an accrued interest for the period for which he held the bond. The concept of accrued interest means that the bond seller does not loose his legitimate portion of yield, and on the other hand the buyer does not overpay anything, because he obtains the nearest payable coupon in full as if he held the bond for the whole coupon period. The accrued interest, therefore, ensures for justice and balance in bond trading.

The accrued interest can be well presented in an exemplary case study. Let us continue in the example mentioned in the first paragraph of this article. The bond trader is selling a bond in nominal value of one million dollars for a price of 101 %. Let's say the bond pays a regular annual coupon of 3 % from the nominal value. The coupon is payable on December 31. The given trade is taking place exactly in the middle of the year. It means that the accrued interest is exactly one half of the 3 % in this case, i.e. it is 1.5 %.

Broken down the bond buyer would pay the seller as follows:

1) The nominal value of USD 1 000 000 times 101 % = USD 1 010 000, plus

2) the accrued interest in the amount of USD 1 000 000 times 1.5 % = USD 15 000.

The total sum, which would be paid to the seller within the settlement process of the trade, would be therefore USD 1 010 000 plus USD 15 000 = in total USD 1 025 000.

The seller therefore does not loose the accrued portion of the coupon for the first half of the year, when he held the bond, and on the other hand the buyer is satisfied too, because he obtains the full coupon of USD 30 000 payable by the bond issuer on 31.12.

The accrued interest is being calculated in such way for each and every day from the recent coupon pay day until the next one. In our case study the bond holding period was exactly six months, but the calculation of the accrued interest would be done similarly if the holding period was, for example, only three days, or 128 days, etc. The logic of the calculation would still remain the same.

Price Quotations

Similarly as at other investment instruments the bond prices are quoted as "bid" and "offer". By market practice bond prices are quoted in such way by all broker-dealers, such as banks, which are playing the role of market makers in bond trading. For the investor it means to look at the offer price in case he wants to buy, and the bid price in case of an intended sale. The difference between the offer and the bid price is called a spread. Spread is the profit of the market maker.

Some sources show the prices of bonds in two distinct ways: first, so-called clean prices, and second so-called dirty prices. The clean price gives only the price of the bond without adding anything more. The dirty price includes as well the daily calculated accrued interest.

In our case above the bond price is 101 %, which is the clean price. If we wanted to present the dirty price, we would have to present 102.5 %, i.e. 101 % plus 1.5 % of accrued interest. The logic therefore suggests that the dirty price is changing on a daily basis. Hypothetically if the price of the nominal value itself would not change, then the dirty price would gradually grow day by day by the accrued interest until the coupon payment.

************

Czech Version / Česká verze

Aspekty obchodování s dluhopisy

Dluhopisy se na trzích obchodují v procentech nominální hodnoty. Ve finančních médiích a u obchodníků s cennými papíry se tedy vždy setkáváme například s uváděnými cenami 101 %, 103.2 %, atd. Prakticky to znamená, že jeden kus dluhopisu, který má nominální hodnotu například 1 000 dolarů, lze reálně koupit za 1 010 dolarů v případě ceny 101 %, nebo za 1 032 dolarů v případě ceny 103.2 %. Obchodníci s dluhopisy hovoří svým specifickým jazykem. Ten může znít například takto: “prodám nominál milion dolarů dluhopisu XYZ za 101”. V překladu to znamená, že chce prodat například 1 000 kusů dluhopisu s nominální hodnotou jednoho kusu 1 000 dolarů za cenu 101 % a očekává tedy, že obdrží 1 010 000 dolarů.

Primární versus sekundární trh

Když emitent vydá nový dluhopis, tak ho zpravidla nejdříve nabídne velkým institucionálním investorům v rámci tzv. primární aukce, a tou se tedy dluhopis dostává na trh. Po primární aukci se začíná s dluhopisem obchodovat na tzv. sekundárním trhu, což jsou burzy cenných papírů nebo tzv. trh “OTC” nebo trh “přes přepážku”. Výraz “přes přepážku” je přesným překladem anglického výrazu “over the counter”, odtud tedy zkratka OTC. Trhem OTC je v případě dluhopisů myšlen hlavně mezibankovní trh. V rámci sekundárního obchodování jsou dluhopisy následně dostupné širokému spektru investorů od institucí až po individuální investory z řad fyzických osob.

Alikvotní úrokový výnos

Dluhopisy vyplácí pravidelné úroky v podobě kuponů a obchod s dluhopisy tento fakt neopomijí. Jinými slovy pokud se investor rozhodne dluhopis prodat před datem výplaty kuponu, tak mu kupující zaplatí poměrnou část tohoto kuponu za období, kdy dluhopis držel. Tato poměrná část se nazývá alikvotní úrokový výnos, který se často zkracuje na AÚV. Znamená to tedy, že prodávající dluhopisu nepřichází prodejem dluhopisu o výnos a kupující zároveň též nic nepřeplácí, protože nejbližší vyplácený kupon obdrží celý, jako by dluhopis držel celé kuponové období. Alikvotní úrokový výnos zajišťuje spravedlnost a rovnováhu v dluhopisovém obchodování.

Alikvotní úrokový výnos (AÚV) si lze lépe představit na názorném příkladu. Navažme na dluhopisový obchod z prvního odstavce tohoto článku. Obchodník prodává dluhopis v nominálním objemu milion dolarů za cenu 101 %. Představme si, že tento dluhopis vyplácí pravidelný roční kupon ve výši 3 % z nominální hodnoty. Tento kupon je splatný vždy k 31.12. Daný obchod probíhá přesně v polovině roku. To znamená, že alikvotní úrokový výnos v tomto případě bude odpovídat polovině 3% kuponu, tedy bude 1.5 %.

Kupující dluhopisu tedy zaplatí prodávajícímu:

1)    Nominální hodnotu 1 000 000 dolarů x 101 % = 1 010 000 dolarů a

2)    AÚV odpovídající částce 1 000 000 dolarů x 1.5 % = 15 000 dolarů.

Platba, kterou obdrží prodávající v rámci vypořádání obchodu, bude tedy 1 010 000 dolarů plus 15 000 dolarů = celkem 1 025 000 dolarů.

Prodávající tedy prodejem nepřichází o poměrnou část kuponu za půl roku držení dluhopisu a kupující může být též spokojen, protože nejbližší kupon, který bude emitentem vyplacen k 31.12., obdrží v plné výši, tedy 30 000 dolarů.

AÚV se tímto způsobem počítá za každý uběhlý den od poslední výplaty kuponu k té následující. V našem příkladu bylo období držení dluhopisu přesně šest měsíců, avšak obdobně by se počítalo, kdyby období držení bylo například jen tři dny, nebo 128 dní, atd. Logika zůstává zachována.

Cenové kotace

Podobně jako u jiných investičních nástrojů se i u dluhopisů kotuje cena nákupu (anglicky bid) a cena prodeje (anglicky offer). Tržní praxí je, že ceny takto uvádí obchodníci, například banky, které jsou tvůrci trhu dluhopisů. To znamená, že investor při nákupu hledí na cenu “offer” a když chce prodat, tak sleduje “bid”. Rozdíl mezi cenou nákup a prodej se nazývá “spread”. Spread je ziskem tvůrce trhu.

Některé zdroje uvádí ceny dluhopisů dvěma způsoby: takzvané “čisté” ceny (anglicky clean) anebo takzvané “špinavé” ceny (anglicky dirty). Čistá cena uvádí pouze cenu dluhopisu bez ničeho dalšího. Do takzvané špinavé ceny je na denní bázi započten též AÚV.

V našem příkladu výše s výpočtem AÚV je uvedena cena 101 %, což je čistá (clean) cena. Pokud bychom chtěli v příkladu uvést špinavou (dirty) cenu, tak bychom museli uvést cenu 102.5 %, tedy 101 % plus 1.5 %. Z logiky věci tedy vyplývá, že dirty cena se každý den mění. Pokud by se neměnila cena samotné nominální hodnoty, tak by dirty cena díky den po dni rostoucímu AÚV do výplaty nejbližšího kuponu postupně narůstala.